Đo lường bộ ba bất khả thi tại việt nam giai đoạn 1997 2011
- 69 trang
- file .pdf
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
---------- ω ----------
DƯƠNG THỊ PHƯƠNG TRÂM
ĐO LƯỜNG BỘ BA BẤT KHẢ THI
TẠI VIỆT NAM GIAI ĐOẠN
1997 - 2011
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
TP. HỒ CHÍ MINH, THÁNG 02 NĂM 2012
d
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
---------- ω ----------
DƯƠNG THỊ PHƯƠNG TRÂM
ĐO LƯỜNG BỘ BA BẤT KHẢ THI
TẠI VIỆT NAM GIAI ĐOẠN
1997 - 2011
Chuyên ngành: Kinh tế Tài chính – Ngân hàng
Mã số: 60.31.12
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
Người hướng dẫn khoa học: PGS.TS. Nguyễn Thị Ngọc Trang
TP. HỒ CHÍ MINH, NĂM 2012
LỜI CẢM ƠN
Để hoàn thành chương trình cao học và luận văn này, tôi đã
nhận được sự hướng dẫn, giúp đỡ và góp ý nhiệt tình của quý thầy cô
trường Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh, bạn bè, gia đình và
các đồng nghiệp.
Trước hết, tôi xin chân thành gởi lời cảm ơn đến PGS.TS
Nguyễn Thị Ngọc Trang - người đã rất tận tình hướng dẫn tôi trong
suốt quá trình thực hiện luận văn.
Tôi xin cảm ơn anh Nguyễn Hữu Tuấn - Công ty Cổ Phần
Chứng Khoán Sài Gòn đã hỗ trợ và tạo điều kiện thuận lợi để tôi hoàn
thành luận văn này.
TP.Hồ Chí Minh, tháng 02 năm 2012
Học viên
Dương Thị Phương Trâm
LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của tôi với sự giúp đỡ của
Cô hướng dẫn và những người mà tôi đã cảm ơn; số liệu thống kê là trung thực,
nội dung và kết quả nghiên cứu của luận văn này chưa từng được công bố
trong bất cứ công trình nào cho tới thời điểm hiện nay.
Tp.HCM, ngày 06 tháng 02 năm 2012
Tác giả
Dương Thị Phương Trâm
MỤC LỤC
Mở đầu ................................................................................................................... 01
CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ LÝ THUYẾT BỘ BA BẤT KHẢ THI
VÀ DỰ TRỮ NGOẠI HỐI
1.1 Lý thuyết nền tảng của bộ ba bất khả thi ...................................................... 04
1.2 Tổng quan về dự trữ ngoại hối ....................................................................... 07
1.2.1 Nguồn gốc của dự trữ ngoại hối: tài khoản vãng lai và các dòng chảy vốn
....................................................................................................................... 07
1.2.2 Tầm quan trọng của dự trữ ngoại hối trong phát triển kinh tế .................... 10
1.3 Mô hình kim cương của Aizenman, Chinn và Hiro Ito ............................... 13
CHƯƠNG 2: MỘT SỐ NGHIÊN CỨU BỘ BA BẤT KHẢ THI CHO
CÁC NỀN KINH TẾ MỚI NỔI VÀ ĐANG PHÁT TRIỀN
2.1 Vai trò của dự trữ ngoại hối trong nền kinh tế mở ..................................... 16
2.2 Sự thay đổi cấu trúc tài chính trong xu thế toàn cầu hóa ............................. 18
2.3 Quan hệ giữa dự trữ ngoại hối và bộ ba bất khả thi trong thời kỳ khủng
hoảng .................................................................................................................. 22
2.4 Sự lựa chọn bộ ba bất khả thi ở các quốc gia mới nổi và đang phát triển .
............................................................................................................................ 26
2.4.1 Mức độ kiểm soát vốn ................................................................................. 26
2.4.2 Chế độ tỷ giá hối đoái.................................................................................. 31
CHƯƠNG 3: ĐO LƯỜNG BỘ BA BẤT KHẢ THI TẠI VIỆT NAM
3.1 Tình hình các chỉ số bộ ba bất khả thi ở Việt Nam ...................................... 34
3.1.1 Chính sách tỷ giá hối đoái của Việt Nam ................................................... 34
3.1.2 Điều hành chính sách tiền tệ của Việt Nam ................................................ 38
3.1.3 Thu hút dòng vốn ngoại và kiểm soát vốn ở Việt Nam .............................. 40
3.2 Quản lý và dự trữ ngoại hối ở Việt Nam ...................................................... 42
3.3 Đo lường bộ ba bất khả thi của Việt Nam ..................................................... 44
3.3.1 Sự độc lập tiền tệ .......................................................................................... 44
3.3.2 Sự ổn định tỷ giá hối đoái (ERS) ................................................................. 47
3.3.3 Hội nhập tài chính (KAOPEN) .................................................................... 49
3.4 Thay đổi trong cấu trúc tài chính quốc tế dưới góc nhìn của bộ ba bất khả
thi ...................................................................................................................... 52
3.5 Kiến nghị chính sách ....................................................................................... 54
3.6 Hạn chế của nghiên cứu và hướng nghiên cứu tiếp theo ............................. 57
3.7 Kết luận chung ................................................................................................. 58
DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT
ADB Ngân hàng phát triển Châu Á
BIS Ngân hàng thanh toán quốc tế
DTNH Dự trữ ngoại hối
EMG Thị trường mới nổi
FDI Vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài
FII Vốn đầu tư gián tiếp (TTCK)
FPI Vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài
GDP Tổng sản phẩm quốc nội
IMF Quỹ Tiền tệ Quốc tế
IR/GDP Tỷ lệ dự trữ ngoại hối so với GDP
NĐTNN Nhà đầu tư nước ngoài
NHNN Ngân hàng Nhà nước Việt Nam
NHTMCP Ngân hàng Thương mại cổ phần
TCTD Tổ chức tín dụng
TKV Tài khoản vốn
TKVL Tài khoản vãng lai
TTCK Thị trường chứng khoán
USD Đô la Mỹ
VND Việt Nam đồng
WB Ngân hàng Thế giới
WTO Tổ chức Thương mại Thế giới
DANH MỤC BẢNG
Bảng 1.1 Nguyên lý bộ ba bất khả thi ................................................................. 06
Bảng 2.1 Mức độ mở cửa của TKV ở một số nền kinh tế Châu Á ...................... 29
Bảng 3.1 Tình hình thu hút FPI và FDI .............................................................. 41
Bảng 3.2 Chỉ số độc lập tiền tệ Việt Nam của Chinn-Ito..................................... 45
Bảng 3.3 Chỉ số độc lập tiền tệ MI của Việt Nam ............................................... 46
Bảng 3.4 Chỉ số ổn định tỷ giá Việt Nam của Chinn - Ito ................................... 48
Bảng 3.5 Chỉ số ổn định tỷ giá của Việt Nam...................................................... 48
Bảng 3.6 Chỉ số mức độ hội nhập tài chính Việt Nam của Chinn – Ito .............. 51
DANH MỤC HÌNH VẼ
Hình 1.1 Tam giác bất khả thi ............................................................................ 04
Hình 1.2 Dòng vốn vào ra của NHTM ở các quốc gia ........................................ 09
Hình 1.3 Mức độ dự trữ ngoại hối của một số quốc gia ...................................... 13
Hình 1.4 Biểu đồ kim cương của Aizenman, Chinn, và Ito (2010) .................... 14
Hình 2.1 Mẫu hình dự trữ quốc tế và hội nhập tài chính của các quốc gia công
nghiệp và đang phát triển ...................................................................... 19
Hình 2.2 Mức độ dự trữ ngoại hối của các nền kinh tế ....................................... 23
Hình 2.3 Biểu đồ mức độ kiểm soát vốn của 11 nền kinh tế Châu Á ................. 27
Hình 2.4 Sự phát triển của hệ thống tài chính trong nước ở Châu Á .................. 28
Hình 2.5 Sự phát triển của các chỉ số bộ ba bất khả thi ở các nền kinh tế .......... 30
Hình 2.6 Biểu đồ biến động tỷ giá hối đối của 11 nền kinh tế Châu Á ............... 32
Hình 3.1 Tỷ giá VND/USD của Việt Nam từ năm 1997 – 2011 ......................... 35
Hình 3.2 Biến động tỷ giá hối đoái trong năm 2011 .......................................... 37
Hình 3.3 Xu hướng dự trữ ngoại hối của Việt Nam từ năm 1997-2011 ............. 42
Hình 3.4 Diễn biến chỉ số MI của Việt Nam từ năm 1997-2011 ........................ 47
Hình 3.5 Chỉ số ổn định tỷ giá ERS của Việt Nam từ năm 1997 - 2011 ............. 49
Hình 3.6 Quá trình tiến triển các chỉ số của Việt Nam từ năm 1997–2010 ........ 52
Hình 3.7 Mẫu hình kim cương của bộ ba bất khả thi Việt Nam từ 1997 – 2011
.............................................................................................................. 54
1
MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Bộ ba bất khả thi là lý thuyết rất phổ biến trong tài chính quốc tế và rất được quan
tâm bởi các nhà làm chính sách vì vậy nhiều nhà kinh tế đã và đang tiếp tục thực
hiện nhiều nghiên cứu nhất là tại các nền kinh tế mới nổi. Phiên bản nguyên thủy
của bộ ba bất khả thi không đề cập đến vai trò DTNH thì một số nghiên cứu gần đây
lại cho thấy phiên bản mới của bộ ba bất khả thi có tương quan với DTNH đặc biệt
là chuỗi nghiên cứu của Joshua Aizenman, Menzie Chinn, và Hiro Ito. DTNH vừa
là hậu quả của việc điều chỉnh bộ ba bất khả thi cho phù hợp với cấu trúc mới của
hệ thống tài chính quốc tế vừa là mục tiêu của các nền kinh tế mới nổi.
Các nghiên cứu gần đây cho thấy Chính phủ các nền kinh tế mới nổi có triết lý khá
rõ ràng trong việc lựa chọn các mục tiêu chính sách của bộ ba bất khả thi: từng
bước mở cửa tài chính nhưng không quên kiểm soát vốn, linh hoạt thay vì cố định
tỷ giá và sử dụng công cụ chính sách tiền tệ bơm thắt nhịp nhàng làm đầy kho
DTNH của mình. Còn Việt Nam điều hành ra sao? Tác giả sẽ làm rõ thông qua đo
lường các chỉ số bộ ba bất khả thi.
2. Mục tiêu nghiên cứu
- Xem xét sự lựa chọn bộ ba bất khả thi ở các nền kinh tế mới nổi và đang phát
triển để thấy được tầm quan trọng của việc tích trữ ngoại hối – như là biến số
thứ tư của bộ ba bất khả thi nhằm tìm ra giải pháp cân bằng qua lại giữa các
yếu tố của bộ ba bất khả thi.
- Đo lường chỉ số mức độ độc lập tiền tệ và ổn định tỷ giá hối đoái của Việt
Nam trong khoảng thời gian từ 1997 đến năm 2011 để phản ánh về định
lượng các chính sách tiền tệ, tỷ giá và tự do hóa tài chính ở Việt Nam.
- Đề xuất một số khuyến nghị chính sách
3. Đối tượng nghiên cứu
Để đạt mục tiêu nghiên cứu như nêu trên, luận văn hướng đến các đối tượng nghiên
2
cứu như sau:
- Chỉ số mức độ độc lập tiền tệ (MI);
- Chỉ số mức độ ổn định tỷ giá hối đoái (ERS);
- Chỉ số độ mở cửa tài chính (Kaopen);
- Mức độ quản lý và DTNH;
- Chính sách điều hành tỷ giá hối đoái; chính sách tiền tệ và chính sách kiểm
soát vốn;
4. Phạm vi nghiên cứu
- Các số liệu về tỷ giá hối đoái danh nghĩa, lãi suất tái cấp vốn, lãi suất tiền gửi
và lãi suất tín phiếu kho bạc của Việt Nam và Mỹ giai đoạn từ năm 1997 đến
năm 2011;
- Chính sách điều hành tỷ giá hối đoái, mức độ kiểm soát vốn và mức độ
DTNH giai đoạn từ năm 1997 đến năm 2011;
5. Phương pháp nghiên cứu
Trong nghiên cứu này, tác giả sử dụng các phương pháp nghiên cứu như:
- Phương pháp so sánh: Dựa trên số liệu thực tế thu thập được, tác giả so sánh
với mục tiêu, chỉ tiêu cụ thể để từ đó rút ra các kết luận;
- Dựa vào nền tảng lý thuyết bộ ba bất khả thi, tác giả thu thập số liệu và sử
dụng phần mềm Excel chuyên về thống kê để tính toán các chỉ số của bộ ba
bất khả nhằm phản ánh cụ thể độ lớn của các chỉ số.
6. Dữ liệu nghiên cứu
Trong luận văn tác giả đã sử dụng số liệu thống kê từ các nguồn dữ liệu: NHNN,
IMF, WB trong khoảng thời gian từ năm 1997 đến 2011.
7. Bố cục luận văn
Ngoài lời mở đầu, kết luận và danh mục các tài liệu tham khảo, luận văn chia làm 3
chương:
- Chương 1: Tổng quan về lý thuyết bộ ba bất khả thi và dự trữ ngoại hối;
3
- Chương 2: Một số nghiên cứu bộ ba bất khả thi cho các nền kinh tế mới nổi
và đang phát triển;
- Chương 3: Đo lường bộ ba bất khả thi tại Việt Nam.
8. Những đóng góp của luận văn
- Thứ nhất, luận văn hệ thống lý thuyết bộ ba bất khả thi từ lý thuyết nền tảng
đến phiên bản mới của bộ ba bất khả thi từ đó thấy được tầm quan trọng của
mức độ DTNH để ổn định kinh tế vĩ mô.
Thứ hai, so với các luận văn trước đây bài nghiên cứu đã thu thập, tổng hợp
được bộ dữ liệu về lãi suất, tỷ giá hàng tháng của Mỹ và Việt Nam từ năm
1997 - 2011 để tính toán chỉ số độc lập tiền tệ và mức độ ổn định tỷ giá hối
đoái của Việt Nam từ năm 1997 đến năm 2011.
- Thứ ba, nhấn mạnh vai trò của dự trữ ngoại hối đối với các chỉ số của bộ ba
bất khả thi.
4
CHƯƠNG 1
TỔNG QUAN VỀ LÝ THUYẾT BỘ BA BẤT KHẢ THI VÀ
DỰ TRỮ NGOẠI HỐI
1.1 Lý thuyết nền tảng của bộ ba bất khả thi
Bộ ba bất khả thi là lý thuyết rất phổ biến của lý thuyết tài chính quốc tế, Giáo
sư Robert Mundell được xem là cha đẻ của lý thuyết bộ ba bất khả thi vào thập niên
1960. Dựa trên những ý tưởng của ông trong tác phẩm nổi tiếng “Chính sách tài
khoá và tiền tệ dưới các chế độ tỷ giá” (1963), Krugman (1979) và Frankel (1999)
đã phát triển thành “Mô hình bất khả thi”.
Với giả định chu chuyển vốn hoàn hảo, Mundell-Fleming đã chỉ ra rằng chính
sách tài khóa phát huy hiệu quả cao dưới chế độ tỷ giá cố định và chính sách tiền tệ
có tác dụng mạnh dưới chế độ tỷ giá linh hoạt. Điều này có nghĩa, nếu chu chuyển
vốn hoàn hảo thì chính sách tiền tệ hoàn toàn không có hiệu lực nếu Chính phủ theo
đuổi mục tiêu ổn định tỷ giá nhưng sẽ có hiệu lực cao khi thả nổi tỷ giá. Dựa vào lý
thuyết này, các nhà kinh tế học như Krugman (1979) và Frankel (1999) khai thác và
xây dựng nên lý thuyết bộ ba bất khả thi. Lý thuyết bộ ba bất khả thi được phát biểu
như một định đề: một quốc gia không thể đồng thời đạt được ổn định tỷ giá, độc lập
tiền tệ và hội nhập tài chính.
Kiểm soát vốn
Chính sách Sự ổn định tỷ
tiền tệ độc lập giá
Thả nổi Liên minh
hoàn toàn tiền tệ
Hội nhập
tài chính
Hình 1.1 Tam giác bất khả thi
5
Hình 1.1 là sự minh hoạ về nguyên tắc hoạt động của bộ ba bất khả thi. Mỗi
cạnh thể hiện cho các mục tiêu tốt nhất, lần lượt là: chính sách tiền tệ độc lập, sự ổn
định của tỷ giá và hội nhập tài chính hoàn toàn. Đối nghịch với mỗi cạnh là các
công cụ chính sách tại các đỉnh. Mục tiêu hội nhập tài chính đối ngược với đỉnh
kiểm soát vốn; mục tiêu ổn định tỷ giá đối ngược với đỉnh thả nổi hoàn toàn; mục
tiêu chính sách tiền tệ độc lập đối ngược với đỉnh liên minh tiền tệ.
Độc lập tiền tệ giúp cho chính phủ chủ động sử dụng các công cụ chính sách
tiền tệ để thực hiện chính sách phản chu kỳ kinh tế nhằm thực hiện mục tiêu tăng
trưởng kinh tế và kiềm chế lạm phát. Chẳng hạn nếu nền kinh tế có dấu hiệu phát
triển nóng NHNN có thể giảm cung tiền và tăng lãi suất, tăng cung tiền và giảm lãi
suất khi nền kinh tế suy thoái. Chính vì sự độc lập tiền tệ này mà nhiều nhà kinh tế
tin rằng chúng sẽ giúp nền kinh tế tăng trưởng ổn định hơn. Tuy nhiên, độc lập tiền
tệ nhiều hơn dễ dẫn đến bất ổn định trong tăng trưởng và tiềm ẩn nguy cơ lạm phát
cao. Nếu độc lập tiền tệ quá mức có khả năng làm cho Chính phủ tiền tệ hóa chi tiêu
chính phủ bằng cách phát hành tiền trang trải cho thâm hụt ngân sách. Hậu quả là
nền kinh tế rơi vào mất ổn định với tình trạng lạm phát hai con số thậm chí siêu lạm
phát.
Hội nhập tài chính nghĩa là dòng vốn được tự do ra vào nền kinh tế, đây là xu
thế khó thể cưỡng lại được trong bối cảnh toàn cầu hóa. Hội nhập tài chính giúp
quốc gia tăng trưởng nhanh hơn, phân bổ nguồn lực tốt hơn và giúp nhà đầu tư đa
dạng hóa đầu tư nhờ vậy thị trường tài chính nội địa nhờ đó cũng phát triển. Hội
nhập tài chính còn giúp giải quyết được phần nào vấn đề mất cân xứng thông tin do
từ khu vực doanh nghiệp đến Chính phủ phải minh bạch thông tin nếu muốn thu hút
nhiều hơn. Lợi ích lớn nhất mang lại từ hội nhập tài chính là tạo ra động lực giúp
cho Chính phủ tiến hành nhiều cải cách và quản trị tốt hơn để theo kịp những thay
đổi từ hội nhập. Mặc dù vậy hội nhập tài chính cũng được cho là nguyên nhân dẫn
đến bất ổn kinh tế những năm gần đây.
Ổn định tỷ giá giúp tạo ra cái neo danh nghĩa để Chính phủ tiến hành các biện
pháp ổn định giá cả. Cái neo này làm cho nhận thức của nhà đầu tư đối với rủi ro
6
của nền kinh tế giảm đi, làm tăng thêm niềm tin của công chúng vào đồng nội tệ.
Tuy nhiên, tỷ giá cố định hay ổn định quá mức có mặt trái của nó. Tỷ giá quá ổn
định làm cho Chính phủ mất đi một công cụ để hấp thụ các cú sốc bên trong và bên
ngoài truyền dẫn vào nền kinh tế, chẳng hạn như nếu lạm phát quá cao mà tỷ giá
gần như cố định dễ dẫn đến nguy cơ hàng hóa mất tính cạnh tranh khi đó xuất khẩu
sẽ giảm và nhập khẩu có xu hướng tăng lên. Ngoài ra, tính quá cứng nhắc của tỷ giá
còn ngăn cản không cho những nhà làm chính sách sử dụng công cụ chính sách phù
hợp với thực tế diễn biến cả nền kinh tế, nhất là khi đang có dấu hiệu bong bóng tài
sản.
Bảng 1.1: Nguyên lý bộ ba bất khả thi
Dòng vốn lưu Chính sách
Ổn định tỷ giá Ví dụ
động hoàn toàn tiền tệ độc lập
Trung Quốc trước
Kiểm soát
Không Có Có cải cải cách tháng
vốn
7/2005
Liên minh
Có Không Có EU
tiền tệ
Tỷ giá thả
Có Có Không Nhật, Úc
nổi
Bảng 1.1 cho thấy trong một lúc không thể đạt được ba mục tiêu nên một quốc
gia chỉ có thể lựa chọn cùng một lúc đồng thời hai trong ba mục tiêu. Các sự kết
hợp này sẽ mang lại hiệu quả như sau:
1. Chính sách tiền tệ và ổn định tỷ giá được kết hợp bằng thị trường vốn
đóng, lựa chọn này có nghĩa Chính phủ phải thiết lập kiểm soát vốn. Khi
có kiểm soát vốn thì mối quan hệ giữa lãi suất và tỷ giá sẽ bị phá vỡ.
2. Hội nhập tài chính và ổn định tỷ giá được kết hợp bằng cách lựa chọn chế
độ tỷ giá cố định nhưng phải từ bỏ độc lập tiền tệ. Điều này có nghĩa
Chính phủ đã mất đi một công cụ để điều chỉnh lãi suất trong nước độc
7
lập với lãi suất nước ngoài. Như phân tích ở mô hình Mundell-Fleming,
khi dòng vốn tự do luân chuyển, NHNN sẽ mua ngoại tệ khi dòng vốn
chảy vào trong nước quá nhiều hoặc bán ra ngoại tệ khi dòng vốn đảo
chiều để ổn định tỷ giá. Như vậy, điều hành chính sách tiền tệ vì mục tiêu
lạm phát và tăng trưởng kinh tế sẽ không được đảm bảo.
3. Hội nhập tài chính và độc lập tiền tệ được kết hợp bằng cách lựa chọn chế
độ tỷ giá thả nổi nhưng phải từ bỏ mục tiêu ổn định tỷ giá. Với lựa chọn
này, Chính phủ (NHNN) được quyền tự do ấn định lãi suất nhưng đổi lại
tỷ giá phải vận hành theo những nguyên tắc của thị trường.
1.2 Tổng quan về dự trữ ngoại hối
1.2.1 Nguồn gốc của dự trữ ngoại hối: tài khoản vãng lai và các dòng chảy vốn
Nguyên nhân chính tại sao nhiều nước nắm giữ DTNH là để làm hạn chế sự
mất cân đối tạm thời và bất ngờ trong các giao dịch thanh toán quốc tế. Vì thế, ý
nghĩa cơ bản trong lý thuyết về nhu cầu DTNH là một quốc gia lựa chọn một mức
độ dự trữ để cân bằng chi phí điều chỉnh kinh tế vĩ mô phát sinh khi DTNH cạn kiệt
với chi phí cơ hội của việc nắm giữ dự trữ. Mức độ tích lũy dự trữ ở một vài nền
kinh tế Châu Á trở nên cao hơn được đảm bảo bởi một số yếu tố quyết định như
dung sai kinh tế, mức độ nhập khẩu, biến động xuất khẩu và tính linh hoạt của tỷ
giá.
Trong mậu dịch quốc tế, một quốc gia sẽ xuất khẩu và kiếm được ngoại hối
thông qua việc họ bán hàng hóa và dịch vụ sang nước ngoài. Khi nhu cầu của một
quốc gia gia tăng dẫn đến nhập khẩu nhiều hơn xuất khẩu, nhưng ngoại tệ từ xuất
khẩu không đủ bù đắp cho nhập khẩu sẽ dẫn đến thâm hụt TKVL. Thông thường,
TKV dùng để bù đắp cho sự thâm hụt này, nhưng khi không đủ để bù trừ nó sẽ dẫn
đến một sự sụt giảm trong cán cân tiền mặt về ngoại tệ, dẫn đến sụt giảm trong
DTNH. Tương tự, DTNH sẽ tăng nếu xuất khẩu nhiều hơn nhập khẩu.
Tóm lại : Δ Tài khoản vãng lai + Δ Tài khoản vốn = Δ DTNH
Các giao dịch bên trong cán cân thanh toán được phân loại thành 2 loại chính: giao
8
dịch trên TKVL và giao dịch trên TKV.
Tài khoản vãng lai: giao dịch trên TKVL gồm chênh lệch xuất – nhập khẩu,
chi trả tiền lãi và lợi tức cổ phần cho các NDTNN và các khoản chuyển giao đơn
phương như viện trợ. Ở những quốc gia phần dịch vụ mạnh (Hong Kong, Philippin,
Trung Quốc) thì thặng dư TKVL được hỗ trợ bởi dịch vụ thương mại thặng dư hay
chính xác hơn là kiều hối ở nước ngoài.
Tài khoản vốn: các dòng vốn chảy vào trở nên cạn kiệt dần sau thời kỳ khủng
hoảng, dòng vốn quay lại có xu hướng tăng lên khi nền kinh tế thế giới phục hồi.
Giao dịch trên TKV gồm những khoản đầu tư nước ngoài ngắn và dài hạn. Hai
thành phần quan trọng của dòng vốn là vốn đầu tư và luồng vốn ngân hàng thương
mại.
Vốn đầu tư gồm: các khoản đầu tư trực tiếp nước ngoài – FDI, mô hình các nhà
đầu tư nước ngoài đủ tiêu chuẩn – QFII (cho phép các nhà đầu tư nước ngoài giao
dịch những cổ phần nội địa), khoản đầu tư của các tổ chức đầu tư trong nước ra
nước ngoài – QDII và các khoản vay mượn nước ngoài, các dòng vốn mang tính
đầu cơ - FPI. Ito, Juthathip Jongwanich, và Akiko Terada-Hagiwara (2009) đồng
thuận rằng FDI có xu hướng ổn định hơn so với các dòng vốn khác, tính chất ổn
định của FDI có thể được quan sát bằng cách so sánh sự thay đổi hệ số, khi đó hệ số
biến thể của FDI thấp hơn và đặc biệt nổi trội trong thời kỳ khủng hoảng. Do đó,
các quốc gia cần có nhiều biện pháp thu hút FDI một cách có chọn lọc để phát triển
đất nước.
Trong nghiên cứu của Akiko Terada-Hagiwara (2005) cho thấy khuynh hướng
dòng vốn ngân hàng thương mại thì phân biệt rõ với vốn đầu tư. Sự thay đổi ấn
tượng được tìm thấy xung quanh cuộc khủng hoảng tài chính Châu Á, hoạt động rút
vốn ào ạt buộc những quốc gia có cú đột biến mạnh từ khủng hoảng phải chịu đựng
những thời khắc khó khăn. Thành phần chính của dòng vốn đầu tư cuối cùng bị đảo
ngược là cho các NHTM vay, đáng chú ý là Nhật. Hình 1.2 chỉ ra tổng số dòng vốn
NHTM ròng bị rút lại một cách đáng kể xuống 14 tỷ dollars năm 2003 so với trên
80 tỷ dollar tại đỉnh điểm 1996, 3 quốc gia khủng hoảng mạnh nhất là Indonesia,
9
Thái Lan và Philippines. Nếu như các nghiên cứu trước đây cho thấy FDI có xu
hướng biến động ít thì trong nghiên cứu này cho thấy biến động của TKV có thể
thay đổi khi danh mục đầu tư và dòng vốn ngân hàng thoát ra một cách dễ dàng.
Nguồn: Viện tài chính quốc tế
Hình 1.2: Dòng vốn vào ra của NHTM ở các quốc gia
Như vậy, khi các dòng vốn nước ngoài vào sẽ khiến cho một lượng lớn nội tệ
được quy đổi và lưu hành trong nền kinh tế, điều này khiến nguy cơ gây áp lực lạm
phát rất cao, làm cho giá cả trong khu vực thị trường tài chính dễ thay đổi. Từ đó,
buộc lòng NHNN phải có sự điều tiết từ nguồn dự trữ của mình để bình ổn giá.
Cán cân thanh toán: trong cán cân thanh toán, TKVL và TKV cũng có mối
quan hệ bổ sung cho nhau. Giá trị ròng giữa TKVL và TKV cũng sẽ ảnh hưởng đến
DTNH của quốc gia, và sự thâm hụt hay thặng dư trên tài khoản này sẽ được bù đắp
cho tài khoản kia. Thâm hụt trong TKVL không nhất thiết là một chỉ báo âm, miễn
là sự thâm hụt này được dùng để tăng khả năng sản xuất vì điều này giúp tăng khả
năng mở rộng nền kinh tế và giá trị xuất khẩu trong tương lai. Tương tự, một sự
thặng dư trong TKVL cũng không nhất thiết đưa đến sự phồn thịnh kinh tế. Nước
Nga những năm 90 của thế kỷ XX là một ví dụ điển hình. Hoạt động xuất khẩu
hàng hóa và quân sự mang lại cho họ nguồn ngoại tệ lớn, nhưng đảo chiều dòng vốn
xảy ra và dẫn đến thâm hụt trên TKV. Trung Quốc hiện nay có một sự thặng dư lớn
10
trên cả TKVL và TKV nên DTNH của họ tăng lên theo từng tháng. Ngoài ra, thay
đổi tỷ giá trên thị trường tài chính cũng dẫn đến sự thay đổi trên DTNH quốc gia.
Điều đó có nghĩa là: Trong hệ thống tỷ giá hối đoái cố định (tỷ giá niêm yết theo
phương pháp trực tiếp), thặng dư (thâm hụt) trong cán cân thanh toán sẽ làm tăng
(giảm) lượng DTNH của NHNN. Thặng dư trong cán cân thanh toán hàm ý cung
ngoại tệ trong thị trường ngoại hối tăng lên và có xu hướng làm giảm tỷ giá hối
đoái. Để tránh hiện tượng này, NHNN mua ngoại tệ (bán nội tệ), kết quả là DTNH
(và cung tiền) tăng.
1.2.2 Tầm quan trọng của dự trữ ngoại hối trong phát triển kinh tế
Sau cuộc khủng hoảng tài chính Châu Á 1997-1998, nhiều nền kinh tế Châu Á
đã dần dần thu hẹp sự biến động tỷ giá bằng cách tích cực quản lý ngoại hối. Các
nhà điều hành chính sách đang tích lũy tài sản dollars như là một sản phẩm phụ của
chiến lược tăng trưởng nhờ xuất khẩu. Chính phủ muốn có trữ lượng lớn để bảo vệ
đồng tiền của họ chống lại cuộc tấn công tương lai. Châu Á tích cực tích lũy dự trữ
để giữ cho tỷ giá hoái đối ở mức thấp, đáng kể nhất là Trung Quốc, Ấn Độ, Nhật,
Hàn Quốc, Đài Loan. Trung Quốc là nơi có tốc độ tăng trưởng dự trữ vượt quá 20%
sau khủng hoảng, tích lũy đến nay hơn 3,000 tỷ dollars chiếm hơn một phần ba của
thế giới. Điều đó cho thấy DTNH giữ vai trò ngày càng quan trọng trong việc phát
triển kinh tế, hầu hết các quốc gia đều duy trì và quản lý DTNH nhằm phục vụ các
mục tiêu cơ bản:
Thực hiện chính sách tiền tệ và tỷ giá.
Duy trì tính thanh khoản của thị trường ngoại hối để hạn chế tác động tiêu
cực khi khủng hoảng tài chính xảy ra, ổn định tỷ giá từ đó góp phần thúc
đẩy hoạt động xuất – nhập khẩu, đảm bảo cho tính cân đối của cán cân
thanh toán.
Duy trì lòng tin về khả năng đảm bảo thanh toán nghĩa vụ nợ nước ngoài
của nền kinh tế, khả năng hỗ trợ giá trị của đồng nội tệ, thể hiện khả năng
đảm bảo tài chính của quốc gia, góp phần thu hút FDI và FPI, giúp xây
dựng cơ sở hạ tầng kinh tế, phát triển kinh tế.
11
Dự trữ cho các trường hợp khẩn cấp và thảm họa mang tính quốc gia.
Điểm đặc biệt đối với các nước đang phát triển
Cần lượng DTNH lớn như tấm đệm giảm sốc1
Ở các nước mới nổi, ban đầu, DTNH chỉ đơn thuần là để đảm bảo khỏi nguy
cơ và tác động của khủng hoảng, trong bối cảnh ngày càng nhiều đồng tiền neo vào
đồng dollars. Bài học từ khủng hoảng tài chính 1997 đã thức tỉnh các nước đang
phát triển, buộc họ xây dựng DTNH để vô hiệu hóa, chặn trước tấn công từ các nhà
đầu cơ và có thể giải quyết tốt hơn những cú sốc vĩ mô do dòng vốn đảo chiều đột
ngột. Xie Taifeng, trong tác phẩm “Mức dự trữ ngoại hối cao: Lợi nhiều hơn hại” đã
củng cố cho niềm tin này của các nước:
“Nếu Thái Lan dự trữ đủ ngoại tệ, khủng hoảng 1997 đã không tồi tệ và lan
rộng ra nhiều nước như vậy. Nếu Hàn Quốc có một kho DTNH lớn, họ sẽ không bị
đẩy vào tình thế huy động vốn trong dân cư để vượt qua hoàn cảnh khó khăn. Hồng
Kông có thể tồn tại trong năm 1997 vì họ nắm giữ lượng lớn ngoại tệ 2”
Việc tự bảo hiểm cho mình bằng DTNH cũng giúp các quốc gia giảm mức độ
phụ thuộc vào các cứu trợ từ cộng đồng quốc tế như IMF hay WB, vì nó không chỉ
tạo ra sự phụ thuộc vào các tổ chức này, mà còn đưa đến những hệ lụy về chính trị,
vị thế quốc gia..., và đôi khi những liều thuốc của IMF còn làm bệnh tình trở nên
trầm trọng hơn. Thậm chí những nước không bị ảnh hưởng trực tiếp từ khủng hoảng
thì DTNH cũng đóng một vai trò quan trọng, để phòng trường hợp dòng vốn bị rút
ra đột ngột do khủng hoảng niềm tin đối với các nước đang phát triển.
DTNH là một chỉ tiêu quan trọng để đánh giá sức mạnh kinh tế và vị thế
trên thị trường tài chính quốc tế.
Một vài chuyên gia cho rằng, lượng DTNH của các nước đang phát triển hiện
quá lớn so với nhu cầu của họ, dẫn đến lãng phí, gia tăng chi phí cơ hội của việc
nắm giữ tiền thay vì đem đầu tư để phát triển kinh tế trong nước. Tuy nhiên, trong
1
Mr Christan Noyer, Foreign Reseves Accumulation: Some systemic Implication October 1st, 2007
2
The Forgein Exchange Reserves Buildup – Business as usual?
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
---------- ω ----------
DƯƠNG THỊ PHƯƠNG TRÂM
ĐO LƯỜNG BỘ BA BẤT KHẢ THI
TẠI VIỆT NAM GIAI ĐOẠN
1997 - 2011
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
TP. HỒ CHÍ MINH, THÁNG 02 NĂM 2012
d
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
---------- ω ----------
DƯƠNG THỊ PHƯƠNG TRÂM
ĐO LƯỜNG BỘ BA BẤT KHẢ THI
TẠI VIỆT NAM GIAI ĐOẠN
1997 - 2011
Chuyên ngành: Kinh tế Tài chính – Ngân hàng
Mã số: 60.31.12
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
Người hướng dẫn khoa học: PGS.TS. Nguyễn Thị Ngọc Trang
TP. HỒ CHÍ MINH, NĂM 2012
LỜI CẢM ƠN
Để hoàn thành chương trình cao học và luận văn này, tôi đã
nhận được sự hướng dẫn, giúp đỡ và góp ý nhiệt tình của quý thầy cô
trường Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh, bạn bè, gia đình và
các đồng nghiệp.
Trước hết, tôi xin chân thành gởi lời cảm ơn đến PGS.TS
Nguyễn Thị Ngọc Trang - người đã rất tận tình hướng dẫn tôi trong
suốt quá trình thực hiện luận văn.
Tôi xin cảm ơn anh Nguyễn Hữu Tuấn - Công ty Cổ Phần
Chứng Khoán Sài Gòn đã hỗ trợ và tạo điều kiện thuận lợi để tôi hoàn
thành luận văn này.
TP.Hồ Chí Minh, tháng 02 năm 2012
Học viên
Dương Thị Phương Trâm
LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của tôi với sự giúp đỡ của
Cô hướng dẫn và những người mà tôi đã cảm ơn; số liệu thống kê là trung thực,
nội dung và kết quả nghiên cứu của luận văn này chưa từng được công bố
trong bất cứ công trình nào cho tới thời điểm hiện nay.
Tp.HCM, ngày 06 tháng 02 năm 2012
Tác giả
Dương Thị Phương Trâm
MỤC LỤC
Mở đầu ................................................................................................................... 01
CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ LÝ THUYẾT BỘ BA BẤT KHẢ THI
VÀ DỰ TRỮ NGOẠI HỐI
1.1 Lý thuyết nền tảng của bộ ba bất khả thi ...................................................... 04
1.2 Tổng quan về dự trữ ngoại hối ....................................................................... 07
1.2.1 Nguồn gốc của dự trữ ngoại hối: tài khoản vãng lai và các dòng chảy vốn
....................................................................................................................... 07
1.2.2 Tầm quan trọng của dự trữ ngoại hối trong phát triển kinh tế .................... 10
1.3 Mô hình kim cương của Aizenman, Chinn và Hiro Ito ............................... 13
CHƯƠNG 2: MỘT SỐ NGHIÊN CỨU BỘ BA BẤT KHẢ THI CHO
CÁC NỀN KINH TẾ MỚI NỔI VÀ ĐANG PHÁT TRIỀN
2.1 Vai trò của dự trữ ngoại hối trong nền kinh tế mở ..................................... 16
2.2 Sự thay đổi cấu trúc tài chính trong xu thế toàn cầu hóa ............................. 18
2.3 Quan hệ giữa dự trữ ngoại hối và bộ ba bất khả thi trong thời kỳ khủng
hoảng .................................................................................................................. 22
2.4 Sự lựa chọn bộ ba bất khả thi ở các quốc gia mới nổi và đang phát triển .
............................................................................................................................ 26
2.4.1 Mức độ kiểm soát vốn ................................................................................. 26
2.4.2 Chế độ tỷ giá hối đoái.................................................................................. 31
CHƯƠNG 3: ĐO LƯỜNG BỘ BA BẤT KHẢ THI TẠI VIỆT NAM
3.1 Tình hình các chỉ số bộ ba bất khả thi ở Việt Nam ...................................... 34
3.1.1 Chính sách tỷ giá hối đoái của Việt Nam ................................................... 34
3.1.2 Điều hành chính sách tiền tệ của Việt Nam ................................................ 38
3.1.3 Thu hút dòng vốn ngoại và kiểm soát vốn ở Việt Nam .............................. 40
3.2 Quản lý và dự trữ ngoại hối ở Việt Nam ...................................................... 42
3.3 Đo lường bộ ba bất khả thi của Việt Nam ..................................................... 44
3.3.1 Sự độc lập tiền tệ .......................................................................................... 44
3.3.2 Sự ổn định tỷ giá hối đoái (ERS) ................................................................. 47
3.3.3 Hội nhập tài chính (KAOPEN) .................................................................... 49
3.4 Thay đổi trong cấu trúc tài chính quốc tế dưới góc nhìn của bộ ba bất khả
thi ...................................................................................................................... 52
3.5 Kiến nghị chính sách ....................................................................................... 54
3.6 Hạn chế của nghiên cứu và hướng nghiên cứu tiếp theo ............................. 57
3.7 Kết luận chung ................................................................................................. 58
DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT
ADB Ngân hàng phát triển Châu Á
BIS Ngân hàng thanh toán quốc tế
DTNH Dự trữ ngoại hối
EMG Thị trường mới nổi
FDI Vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài
FII Vốn đầu tư gián tiếp (TTCK)
FPI Vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài
GDP Tổng sản phẩm quốc nội
IMF Quỹ Tiền tệ Quốc tế
IR/GDP Tỷ lệ dự trữ ngoại hối so với GDP
NĐTNN Nhà đầu tư nước ngoài
NHNN Ngân hàng Nhà nước Việt Nam
NHTMCP Ngân hàng Thương mại cổ phần
TCTD Tổ chức tín dụng
TKV Tài khoản vốn
TKVL Tài khoản vãng lai
TTCK Thị trường chứng khoán
USD Đô la Mỹ
VND Việt Nam đồng
WB Ngân hàng Thế giới
WTO Tổ chức Thương mại Thế giới
DANH MỤC BẢNG
Bảng 1.1 Nguyên lý bộ ba bất khả thi ................................................................. 06
Bảng 2.1 Mức độ mở cửa của TKV ở một số nền kinh tế Châu Á ...................... 29
Bảng 3.1 Tình hình thu hút FPI và FDI .............................................................. 41
Bảng 3.2 Chỉ số độc lập tiền tệ Việt Nam của Chinn-Ito..................................... 45
Bảng 3.3 Chỉ số độc lập tiền tệ MI của Việt Nam ............................................... 46
Bảng 3.4 Chỉ số ổn định tỷ giá Việt Nam của Chinn - Ito ................................... 48
Bảng 3.5 Chỉ số ổn định tỷ giá của Việt Nam...................................................... 48
Bảng 3.6 Chỉ số mức độ hội nhập tài chính Việt Nam của Chinn – Ito .............. 51
DANH MỤC HÌNH VẼ
Hình 1.1 Tam giác bất khả thi ............................................................................ 04
Hình 1.2 Dòng vốn vào ra của NHTM ở các quốc gia ........................................ 09
Hình 1.3 Mức độ dự trữ ngoại hối của một số quốc gia ...................................... 13
Hình 1.4 Biểu đồ kim cương của Aizenman, Chinn, và Ito (2010) .................... 14
Hình 2.1 Mẫu hình dự trữ quốc tế và hội nhập tài chính của các quốc gia công
nghiệp và đang phát triển ...................................................................... 19
Hình 2.2 Mức độ dự trữ ngoại hối của các nền kinh tế ....................................... 23
Hình 2.3 Biểu đồ mức độ kiểm soát vốn của 11 nền kinh tế Châu Á ................. 27
Hình 2.4 Sự phát triển của hệ thống tài chính trong nước ở Châu Á .................. 28
Hình 2.5 Sự phát triển của các chỉ số bộ ba bất khả thi ở các nền kinh tế .......... 30
Hình 2.6 Biểu đồ biến động tỷ giá hối đối của 11 nền kinh tế Châu Á ............... 32
Hình 3.1 Tỷ giá VND/USD của Việt Nam từ năm 1997 – 2011 ......................... 35
Hình 3.2 Biến động tỷ giá hối đoái trong năm 2011 .......................................... 37
Hình 3.3 Xu hướng dự trữ ngoại hối của Việt Nam từ năm 1997-2011 ............. 42
Hình 3.4 Diễn biến chỉ số MI của Việt Nam từ năm 1997-2011 ........................ 47
Hình 3.5 Chỉ số ổn định tỷ giá ERS của Việt Nam từ năm 1997 - 2011 ............. 49
Hình 3.6 Quá trình tiến triển các chỉ số của Việt Nam từ năm 1997–2010 ........ 52
Hình 3.7 Mẫu hình kim cương của bộ ba bất khả thi Việt Nam từ 1997 – 2011
.............................................................................................................. 54
1
MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Bộ ba bất khả thi là lý thuyết rất phổ biến trong tài chính quốc tế và rất được quan
tâm bởi các nhà làm chính sách vì vậy nhiều nhà kinh tế đã và đang tiếp tục thực
hiện nhiều nghiên cứu nhất là tại các nền kinh tế mới nổi. Phiên bản nguyên thủy
của bộ ba bất khả thi không đề cập đến vai trò DTNH thì một số nghiên cứu gần đây
lại cho thấy phiên bản mới của bộ ba bất khả thi có tương quan với DTNH đặc biệt
là chuỗi nghiên cứu của Joshua Aizenman, Menzie Chinn, và Hiro Ito. DTNH vừa
là hậu quả của việc điều chỉnh bộ ba bất khả thi cho phù hợp với cấu trúc mới của
hệ thống tài chính quốc tế vừa là mục tiêu của các nền kinh tế mới nổi.
Các nghiên cứu gần đây cho thấy Chính phủ các nền kinh tế mới nổi có triết lý khá
rõ ràng trong việc lựa chọn các mục tiêu chính sách của bộ ba bất khả thi: từng
bước mở cửa tài chính nhưng không quên kiểm soát vốn, linh hoạt thay vì cố định
tỷ giá và sử dụng công cụ chính sách tiền tệ bơm thắt nhịp nhàng làm đầy kho
DTNH của mình. Còn Việt Nam điều hành ra sao? Tác giả sẽ làm rõ thông qua đo
lường các chỉ số bộ ba bất khả thi.
2. Mục tiêu nghiên cứu
- Xem xét sự lựa chọn bộ ba bất khả thi ở các nền kinh tế mới nổi và đang phát
triển để thấy được tầm quan trọng của việc tích trữ ngoại hối – như là biến số
thứ tư của bộ ba bất khả thi nhằm tìm ra giải pháp cân bằng qua lại giữa các
yếu tố của bộ ba bất khả thi.
- Đo lường chỉ số mức độ độc lập tiền tệ và ổn định tỷ giá hối đoái của Việt
Nam trong khoảng thời gian từ 1997 đến năm 2011 để phản ánh về định
lượng các chính sách tiền tệ, tỷ giá và tự do hóa tài chính ở Việt Nam.
- Đề xuất một số khuyến nghị chính sách
3. Đối tượng nghiên cứu
Để đạt mục tiêu nghiên cứu như nêu trên, luận văn hướng đến các đối tượng nghiên
2
cứu như sau:
- Chỉ số mức độ độc lập tiền tệ (MI);
- Chỉ số mức độ ổn định tỷ giá hối đoái (ERS);
- Chỉ số độ mở cửa tài chính (Kaopen);
- Mức độ quản lý và DTNH;
- Chính sách điều hành tỷ giá hối đoái; chính sách tiền tệ và chính sách kiểm
soát vốn;
4. Phạm vi nghiên cứu
- Các số liệu về tỷ giá hối đoái danh nghĩa, lãi suất tái cấp vốn, lãi suất tiền gửi
và lãi suất tín phiếu kho bạc của Việt Nam và Mỹ giai đoạn từ năm 1997 đến
năm 2011;
- Chính sách điều hành tỷ giá hối đoái, mức độ kiểm soát vốn và mức độ
DTNH giai đoạn từ năm 1997 đến năm 2011;
5. Phương pháp nghiên cứu
Trong nghiên cứu này, tác giả sử dụng các phương pháp nghiên cứu như:
- Phương pháp so sánh: Dựa trên số liệu thực tế thu thập được, tác giả so sánh
với mục tiêu, chỉ tiêu cụ thể để từ đó rút ra các kết luận;
- Dựa vào nền tảng lý thuyết bộ ba bất khả thi, tác giả thu thập số liệu và sử
dụng phần mềm Excel chuyên về thống kê để tính toán các chỉ số của bộ ba
bất khả nhằm phản ánh cụ thể độ lớn của các chỉ số.
6. Dữ liệu nghiên cứu
Trong luận văn tác giả đã sử dụng số liệu thống kê từ các nguồn dữ liệu: NHNN,
IMF, WB trong khoảng thời gian từ năm 1997 đến 2011.
7. Bố cục luận văn
Ngoài lời mở đầu, kết luận và danh mục các tài liệu tham khảo, luận văn chia làm 3
chương:
- Chương 1: Tổng quan về lý thuyết bộ ba bất khả thi và dự trữ ngoại hối;
3
- Chương 2: Một số nghiên cứu bộ ba bất khả thi cho các nền kinh tế mới nổi
và đang phát triển;
- Chương 3: Đo lường bộ ba bất khả thi tại Việt Nam.
8. Những đóng góp của luận văn
- Thứ nhất, luận văn hệ thống lý thuyết bộ ba bất khả thi từ lý thuyết nền tảng
đến phiên bản mới của bộ ba bất khả thi từ đó thấy được tầm quan trọng của
mức độ DTNH để ổn định kinh tế vĩ mô.
Thứ hai, so với các luận văn trước đây bài nghiên cứu đã thu thập, tổng hợp
được bộ dữ liệu về lãi suất, tỷ giá hàng tháng của Mỹ và Việt Nam từ năm
1997 - 2011 để tính toán chỉ số độc lập tiền tệ và mức độ ổn định tỷ giá hối
đoái của Việt Nam từ năm 1997 đến năm 2011.
- Thứ ba, nhấn mạnh vai trò của dự trữ ngoại hối đối với các chỉ số của bộ ba
bất khả thi.
4
CHƯƠNG 1
TỔNG QUAN VỀ LÝ THUYẾT BỘ BA BẤT KHẢ THI VÀ
DỰ TRỮ NGOẠI HỐI
1.1 Lý thuyết nền tảng của bộ ba bất khả thi
Bộ ba bất khả thi là lý thuyết rất phổ biến của lý thuyết tài chính quốc tế, Giáo
sư Robert Mundell được xem là cha đẻ của lý thuyết bộ ba bất khả thi vào thập niên
1960. Dựa trên những ý tưởng của ông trong tác phẩm nổi tiếng “Chính sách tài
khoá và tiền tệ dưới các chế độ tỷ giá” (1963), Krugman (1979) và Frankel (1999)
đã phát triển thành “Mô hình bất khả thi”.
Với giả định chu chuyển vốn hoàn hảo, Mundell-Fleming đã chỉ ra rằng chính
sách tài khóa phát huy hiệu quả cao dưới chế độ tỷ giá cố định và chính sách tiền tệ
có tác dụng mạnh dưới chế độ tỷ giá linh hoạt. Điều này có nghĩa, nếu chu chuyển
vốn hoàn hảo thì chính sách tiền tệ hoàn toàn không có hiệu lực nếu Chính phủ theo
đuổi mục tiêu ổn định tỷ giá nhưng sẽ có hiệu lực cao khi thả nổi tỷ giá. Dựa vào lý
thuyết này, các nhà kinh tế học như Krugman (1979) và Frankel (1999) khai thác và
xây dựng nên lý thuyết bộ ba bất khả thi. Lý thuyết bộ ba bất khả thi được phát biểu
như một định đề: một quốc gia không thể đồng thời đạt được ổn định tỷ giá, độc lập
tiền tệ và hội nhập tài chính.
Kiểm soát vốn
Chính sách Sự ổn định tỷ
tiền tệ độc lập giá
Thả nổi Liên minh
hoàn toàn tiền tệ
Hội nhập
tài chính
Hình 1.1 Tam giác bất khả thi
5
Hình 1.1 là sự minh hoạ về nguyên tắc hoạt động của bộ ba bất khả thi. Mỗi
cạnh thể hiện cho các mục tiêu tốt nhất, lần lượt là: chính sách tiền tệ độc lập, sự ổn
định của tỷ giá và hội nhập tài chính hoàn toàn. Đối nghịch với mỗi cạnh là các
công cụ chính sách tại các đỉnh. Mục tiêu hội nhập tài chính đối ngược với đỉnh
kiểm soát vốn; mục tiêu ổn định tỷ giá đối ngược với đỉnh thả nổi hoàn toàn; mục
tiêu chính sách tiền tệ độc lập đối ngược với đỉnh liên minh tiền tệ.
Độc lập tiền tệ giúp cho chính phủ chủ động sử dụng các công cụ chính sách
tiền tệ để thực hiện chính sách phản chu kỳ kinh tế nhằm thực hiện mục tiêu tăng
trưởng kinh tế và kiềm chế lạm phát. Chẳng hạn nếu nền kinh tế có dấu hiệu phát
triển nóng NHNN có thể giảm cung tiền và tăng lãi suất, tăng cung tiền và giảm lãi
suất khi nền kinh tế suy thoái. Chính vì sự độc lập tiền tệ này mà nhiều nhà kinh tế
tin rằng chúng sẽ giúp nền kinh tế tăng trưởng ổn định hơn. Tuy nhiên, độc lập tiền
tệ nhiều hơn dễ dẫn đến bất ổn định trong tăng trưởng và tiềm ẩn nguy cơ lạm phát
cao. Nếu độc lập tiền tệ quá mức có khả năng làm cho Chính phủ tiền tệ hóa chi tiêu
chính phủ bằng cách phát hành tiền trang trải cho thâm hụt ngân sách. Hậu quả là
nền kinh tế rơi vào mất ổn định với tình trạng lạm phát hai con số thậm chí siêu lạm
phát.
Hội nhập tài chính nghĩa là dòng vốn được tự do ra vào nền kinh tế, đây là xu
thế khó thể cưỡng lại được trong bối cảnh toàn cầu hóa. Hội nhập tài chính giúp
quốc gia tăng trưởng nhanh hơn, phân bổ nguồn lực tốt hơn và giúp nhà đầu tư đa
dạng hóa đầu tư nhờ vậy thị trường tài chính nội địa nhờ đó cũng phát triển. Hội
nhập tài chính còn giúp giải quyết được phần nào vấn đề mất cân xứng thông tin do
từ khu vực doanh nghiệp đến Chính phủ phải minh bạch thông tin nếu muốn thu hút
nhiều hơn. Lợi ích lớn nhất mang lại từ hội nhập tài chính là tạo ra động lực giúp
cho Chính phủ tiến hành nhiều cải cách và quản trị tốt hơn để theo kịp những thay
đổi từ hội nhập. Mặc dù vậy hội nhập tài chính cũng được cho là nguyên nhân dẫn
đến bất ổn kinh tế những năm gần đây.
Ổn định tỷ giá giúp tạo ra cái neo danh nghĩa để Chính phủ tiến hành các biện
pháp ổn định giá cả. Cái neo này làm cho nhận thức của nhà đầu tư đối với rủi ro
6
của nền kinh tế giảm đi, làm tăng thêm niềm tin của công chúng vào đồng nội tệ.
Tuy nhiên, tỷ giá cố định hay ổn định quá mức có mặt trái của nó. Tỷ giá quá ổn
định làm cho Chính phủ mất đi một công cụ để hấp thụ các cú sốc bên trong và bên
ngoài truyền dẫn vào nền kinh tế, chẳng hạn như nếu lạm phát quá cao mà tỷ giá
gần như cố định dễ dẫn đến nguy cơ hàng hóa mất tính cạnh tranh khi đó xuất khẩu
sẽ giảm và nhập khẩu có xu hướng tăng lên. Ngoài ra, tính quá cứng nhắc của tỷ giá
còn ngăn cản không cho những nhà làm chính sách sử dụng công cụ chính sách phù
hợp với thực tế diễn biến cả nền kinh tế, nhất là khi đang có dấu hiệu bong bóng tài
sản.
Bảng 1.1: Nguyên lý bộ ba bất khả thi
Dòng vốn lưu Chính sách
Ổn định tỷ giá Ví dụ
động hoàn toàn tiền tệ độc lập
Trung Quốc trước
Kiểm soát
Không Có Có cải cải cách tháng
vốn
7/2005
Liên minh
Có Không Có EU
tiền tệ
Tỷ giá thả
Có Có Không Nhật, Úc
nổi
Bảng 1.1 cho thấy trong một lúc không thể đạt được ba mục tiêu nên một quốc
gia chỉ có thể lựa chọn cùng một lúc đồng thời hai trong ba mục tiêu. Các sự kết
hợp này sẽ mang lại hiệu quả như sau:
1. Chính sách tiền tệ và ổn định tỷ giá được kết hợp bằng thị trường vốn
đóng, lựa chọn này có nghĩa Chính phủ phải thiết lập kiểm soát vốn. Khi
có kiểm soát vốn thì mối quan hệ giữa lãi suất và tỷ giá sẽ bị phá vỡ.
2. Hội nhập tài chính và ổn định tỷ giá được kết hợp bằng cách lựa chọn chế
độ tỷ giá cố định nhưng phải từ bỏ độc lập tiền tệ. Điều này có nghĩa
Chính phủ đã mất đi một công cụ để điều chỉnh lãi suất trong nước độc
7
lập với lãi suất nước ngoài. Như phân tích ở mô hình Mundell-Fleming,
khi dòng vốn tự do luân chuyển, NHNN sẽ mua ngoại tệ khi dòng vốn
chảy vào trong nước quá nhiều hoặc bán ra ngoại tệ khi dòng vốn đảo
chiều để ổn định tỷ giá. Như vậy, điều hành chính sách tiền tệ vì mục tiêu
lạm phát và tăng trưởng kinh tế sẽ không được đảm bảo.
3. Hội nhập tài chính và độc lập tiền tệ được kết hợp bằng cách lựa chọn chế
độ tỷ giá thả nổi nhưng phải từ bỏ mục tiêu ổn định tỷ giá. Với lựa chọn
này, Chính phủ (NHNN) được quyền tự do ấn định lãi suất nhưng đổi lại
tỷ giá phải vận hành theo những nguyên tắc của thị trường.
1.2 Tổng quan về dự trữ ngoại hối
1.2.1 Nguồn gốc của dự trữ ngoại hối: tài khoản vãng lai và các dòng chảy vốn
Nguyên nhân chính tại sao nhiều nước nắm giữ DTNH là để làm hạn chế sự
mất cân đối tạm thời và bất ngờ trong các giao dịch thanh toán quốc tế. Vì thế, ý
nghĩa cơ bản trong lý thuyết về nhu cầu DTNH là một quốc gia lựa chọn một mức
độ dự trữ để cân bằng chi phí điều chỉnh kinh tế vĩ mô phát sinh khi DTNH cạn kiệt
với chi phí cơ hội của việc nắm giữ dự trữ. Mức độ tích lũy dự trữ ở một vài nền
kinh tế Châu Á trở nên cao hơn được đảm bảo bởi một số yếu tố quyết định như
dung sai kinh tế, mức độ nhập khẩu, biến động xuất khẩu và tính linh hoạt của tỷ
giá.
Trong mậu dịch quốc tế, một quốc gia sẽ xuất khẩu và kiếm được ngoại hối
thông qua việc họ bán hàng hóa và dịch vụ sang nước ngoài. Khi nhu cầu của một
quốc gia gia tăng dẫn đến nhập khẩu nhiều hơn xuất khẩu, nhưng ngoại tệ từ xuất
khẩu không đủ bù đắp cho nhập khẩu sẽ dẫn đến thâm hụt TKVL. Thông thường,
TKV dùng để bù đắp cho sự thâm hụt này, nhưng khi không đủ để bù trừ nó sẽ dẫn
đến một sự sụt giảm trong cán cân tiền mặt về ngoại tệ, dẫn đến sụt giảm trong
DTNH. Tương tự, DTNH sẽ tăng nếu xuất khẩu nhiều hơn nhập khẩu.
Tóm lại : Δ Tài khoản vãng lai + Δ Tài khoản vốn = Δ DTNH
Các giao dịch bên trong cán cân thanh toán được phân loại thành 2 loại chính: giao
8
dịch trên TKVL và giao dịch trên TKV.
Tài khoản vãng lai: giao dịch trên TKVL gồm chênh lệch xuất – nhập khẩu,
chi trả tiền lãi và lợi tức cổ phần cho các NDTNN và các khoản chuyển giao đơn
phương như viện trợ. Ở những quốc gia phần dịch vụ mạnh (Hong Kong, Philippin,
Trung Quốc) thì thặng dư TKVL được hỗ trợ bởi dịch vụ thương mại thặng dư hay
chính xác hơn là kiều hối ở nước ngoài.
Tài khoản vốn: các dòng vốn chảy vào trở nên cạn kiệt dần sau thời kỳ khủng
hoảng, dòng vốn quay lại có xu hướng tăng lên khi nền kinh tế thế giới phục hồi.
Giao dịch trên TKV gồm những khoản đầu tư nước ngoài ngắn và dài hạn. Hai
thành phần quan trọng của dòng vốn là vốn đầu tư và luồng vốn ngân hàng thương
mại.
Vốn đầu tư gồm: các khoản đầu tư trực tiếp nước ngoài – FDI, mô hình các nhà
đầu tư nước ngoài đủ tiêu chuẩn – QFII (cho phép các nhà đầu tư nước ngoài giao
dịch những cổ phần nội địa), khoản đầu tư của các tổ chức đầu tư trong nước ra
nước ngoài – QDII và các khoản vay mượn nước ngoài, các dòng vốn mang tính
đầu cơ - FPI. Ito, Juthathip Jongwanich, và Akiko Terada-Hagiwara (2009) đồng
thuận rằng FDI có xu hướng ổn định hơn so với các dòng vốn khác, tính chất ổn
định của FDI có thể được quan sát bằng cách so sánh sự thay đổi hệ số, khi đó hệ số
biến thể của FDI thấp hơn và đặc biệt nổi trội trong thời kỳ khủng hoảng. Do đó,
các quốc gia cần có nhiều biện pháp thu hút FDI một cách có chọn lọc để phát triển
đất nước.
Trong nghiên cứu của Akiko Terada-Hagiwara (2005) cho thấy khuynh hướng
dòng vốn ngân hàng thương mại thì phân biệt rõ với vốn đầu tư. Sự thay đổi ấn
tượng được tìm thấy xung quanh cuộc khủng hoảng tài chính Châu Á, hoạt động rút
vốn ào ạt buộc những quốc gia có cú đột biến mạnh từ khủng hoảng phải chịu đựng
những thời khắc khó khăn. Thành phần chính của dòng vốn đầu tư cuối cùng bị đảo
ngược là cho các NHTM vay, đáng chú ý là Nhật. Hình 1.2 chỉ ra tổng số dòng vốn
NHTM ròng bị rút lại một cách đáng kể xuống 14 tỷ dollars năm 2003 so với trên
80 tỷ dollar tại đỉnh điểm 1996, 3 quốc gia khủng hoảng mạnh nhất là Indonesia,
9
Thái Lan và Philippines. Nếu như các nghiên cứu trước đây cho thấy FDI có xu
hướng biến động ít thì trong nghiên cứu này cho thấy biến động của TKV có thể
thay đổi khi danh mục đầu tư và dòng vốn ngân hàng thoát ra một cách dễ dàng.
Nguồn: Viện tài chính quốc tế
Hình 1.2: Dòng vốn vào ra của NHTM ở các quốc gia
Như vậy, khi các dòng vốn nước ngoài vào sẽ khiến cho một lượng lớn nội tệ
được quy đổi và lưu hành trong nền kinh tế, điều này khiến nguy cơ gây áp lực lạm
phát rất cao, làm cho giá cả trong khu vực thị trường tài chính dễ thay đổi. Từ đó,
buộc lòng NHNN phải có sự điều tiết từ nguồn dự trữ của mình để bình ổn giá.
Cán cân thanh toán: trong cán cân thanh toán, TKVL và TKV cũng có mối
quan hệ bổ sung cho nhau. Giá trị ròng giữa TKVL và TKV cũng sẽ ảnh hưởng đến
DTNH của quốc gia, và sự thâm hụt hay thặng dư trên tài khoản này sẽ được bù đắp
cho tài khoản kia. Thâm hụt trong TKVL không nhất thiết là một chỉ báo âm, miễn
là sự thâm hụt này được dùng để tăng khả năng sản xuất vì điều này giúp tăng khả
năng mở rộng nền kinh tế và giá trị xuất khẩu trong tương lai. Tương tự, một sự
thặng dư trong TKVL cũng không nhất thiết đưa đến sự phồn thịnh kinh tế. Nước
Nga những năm 90 của thế kỷ XX là một ví dụ điển hình. Hoạt động xuất khẩu
hàng hóa và quân sự mang lại cho họ nguồn ngoại tệ lớn, nhưng đảo chiều dòng vốn
xảy ra và dẫn đến thâm hụt trên TKV. Trung Quốc hiện nay có một sự thặng dư lớn
10
trên cả TKVL và TKV nên DTNH của họ tăng lên theo từng tháng. Ngoài ra, thay
đổi tỷ giá trên thị trường tài chính cũng dẫn đến sự thay đổi trên DTNH quốc gia.
Điều đó có nghĩa là: Trong hệ thống tỷ giá hối đoái cố định (tỷ giá niêm yết theo
phương pháp trực tiếp), thặng dư (thâm hụt) trong cán cân thanh toán sẽ làm tăng
(giảm) lượng DTNH của NHNN. Thặng dư trong cán cân thanh toán hàm ý cung
ngoại tệ trong thị trường ngoại hối tăng lên và có xu hướng làm giảm tỷ giá hối
đoái. Để tránh hiện tượng này, NHNN mua ngoại tệ (bán nội tệ), kết quả là DTNH
(và cung tiền) tăng.
1.2.2 Tầm quan trọng của dự trữ ngoại hối trong phát triển kinh tế
Sau cuộc khủng hoảng tài chính Châu Á 1997-1998, nhiều nền kinh tế Châu Á
đã dần dần thu hẹp sự biến động tỷ giá bằng cách tích cực quản lý ngoại hối. Các
nhà điều hành chính sách đang tích lũy tài sản dollars như là một sản phẩm phụ của
chiến lược tăng trưởng nhờ xuất khẩu. Chính phủ muốn có trữ lượng lớn để bảo vệ
đồng tiền của họ chống lại cuộc tấn công tương lai. Châu Á tích cực tích lũy dự trữ
để giữ cho tỷ giá hoái đối ở mức thấp, đáng kể nhất là Trung Quốc, Ấn Độ, Nhật,
Hàn Quốc, Đài Loan. Trung Quốc là nơi có tốc độ tăng trưởng dự trữ vượt quá 20%
sau khủng hoảng, tích lũy đến nay hơn 3,000 tỷ dollars chiếm hơn một phần ba của
thế giới. Điều đó cho thấy DTNH giữ vai trò ngày càng quan trọng trong việc phát
triển kinh tế, hầu hết các quốc gia đều duy trì và quản lý DTNH nhằm phục vụ các
mục tiêu cơ bản:
Thực hiện chính sách tiền tệ và tỷ giá.
Duy trì tính thanh khoản của thị trường ngoại hối để hạn chế tác động tiêu
cực khi khủng hoảng tài chính xảy ra, ổn định tỷ giá từ đó góp phần thúc
đẩy hoạt động xuất – nhập khẩu, đảm bảo cho tính cân đối của cán cân
thanh toán.
Duy trì lòng tin về khả năng đảm bảo thanh toán nghĩa vụ nợ nước ngoài
của nền kinh tế, khả năng hỗ trợ giá trị của đồng nội tệ, thể hiện khả năng
đảm bảo tài chính của quốc gia, góp phần thu hút FDI và FPI, giúp xây
dựng cơ sở hạ tầng kinh tế, phát triển kinh tế.
11
Dự trữ cho các trường hợp khẩn cấp và thảm họa mang tính quốc gia.
Điểm đặc biệt đối với các nước đang phát triển
Cần lượng DTNH lớn như tấm đệm giảm sốc1
Ở các nước mới nổi, ban đầu, DTNH chỉ đơn thuần là để đảm bảo khỏi nguy
cơ và tác động của khủng hoảng, trong bối cảnh ngày càng nhiều đồng tiền neo vào
đồng dollars. Bài học từ khủng hoảng tài chính 1997 đã thức tỉnh các nước đang
phát triển, buộc họ xây dựng DTNH để vô hiệu hóa, chặn trước tấn công từ các nhà
đầu cơ và có thể giải quyết tốt hơn những cú sốc vĩ mô do dòng vốn đảo chiều đột
ngột. Xie Taifeng, trong tác phẩm “Mức dự trữ ngoại hối cao: Lợi nhiều hơn hại” đã
củng cố cho niềm tin này của các nước:
“Nếu Thái Lan dự trữ đủ ngoại tệ, khủng hoảng 1997 đã không tồi tệ và lan
rộng ra nhiều nước như vậy. Nếu Hàn Quốc có một kho DTNH lớn, họ sẽ không bị
đẩy vào tình thế huy động vốn trong dân cư để vượt qua hoàn cảnh khó khăn. Hồng
Kông có thể tồn tại trong năm 1997 vì họ nắm giữ lượng lớn ngoại tệ 2”
Việc tự bảo hiểm cho mình bằng DTNH cũng giúp các quốc gia giảm mức độ
phụ thuộc vào các cứu trợ từ cộng đồng quốc tế như IMF hay WB, vì nó không chỉ
tạo ra sự phụ thuộc vào các tổ chức này, mà còn đưa đến những hệ lụy về chính trị,
vị thế quốc gia..., và đôi khi những liều thuốc của IMF còn làm bệnh tình trở nên
trầm trọng hơn. Thậm chí những nước không bị ảnh hưởng trực tiếp từ khủng hoảng
thì DTNH cũng đóng một vai trò quan trọng, để phòng trường hợp dòng vốn bị rút
ra đột ngột do khủng hoảng niềm tin đối với các nước đang phát triển.
DTNH là một chỉ tiêu quan trọng để đánh giá sức mạnh kinh tế và vị thế
trên thị trường tài chính quốc tế.
Một vài chuyên gia cho rằng, lượng DTNH của các nước đang phát triển hiện
quá lớn so với nhu cầu của họ, dẫn đến lãng phí, gia tăng chi phí cơ hội của việc
nắm giữ tiền thay vì đem đầu tư để phát triển kinh tế trong nước. Tuy nhiên, trong
1
Mr Christan Noyer, Foreign Reseves Accumulation: Some systemic Implication October 1st, 2007
2
The Forgein Exchange Reserves Buildup – Business as usual?